Un esperimento quasi-naturale sulla tassazione delle rendite finanziarie e la riallocazione del portafoglio delle famiglie italiane

La tesi verifica se le famiglie italiane abbiano ricomposto la propria ricchezza in risposta all'aumento della tassazione sulle rendite finanziarie introdotto in due fasi tra il 2012 e il 2014, quando l'aliquota dell'imposta sostitutiva è passata prima dal 12,5 al 20 per cento (D.L. 138/2011) e successivamente al 26 per cento (D.L. 66/2014), lasciando invariato al 12,5 per cento il trattamento riservato ai titoli di Stato e agli strumenti equiparati. La domanda nasce dalla teoria delle clientele fiscali, secondo cui un inasprimento selettivo del prelievo fiscale, che crea disallineamenti tra strumenti diversi, dovrebbe spingere i risparmiatori verso le attività rimaste più convenienti. Verificare se questo accada non è banale, perché la composizione del portafoglio si modifica di continuo per l'andamento dei mercati, il ciclo dei tassi, il reddito e gli eventi familiari: serve una variazione di aliquota esogena rispetto alle scelte delle famiglie. La riforma in questione crea esattamente questa condizione, l’asimmetria che si viene a formare determina infatti un esperimento quasi-naturale. L'analisi utilizza i dati panel dell'Archivio Storico dell'Indagine sui bilanci delle famiglie italiane della Banca d'Italia e si basa su un panel bilanciato di 395 famiglie osservate nelle quattro rilevazioni 2008, 2010, 2012 e 2014. Il gruppo dei trattati comprende le famiglie che nel 2010 detenevano esclusivamente strumenti colpiti dalla riforma (obbligazioni private, quote di fondi comuni, azioni), mentre il gruppo di controllo è costituito dalle famiglie che detenevano soltanto titoli di Stato; l'ancoraggio della classificazione al 2010 evita che l'appartenenza ai gruppi risulti endogena rispetto alla riforma. Le famiglie prive di attività finanziarie sono impiegate come gruppo di controllo alternativo nelle verifiche di robustezza. La variabile di risultato è la variazione della quota di attività reali sulla ricchezza netta. La stima principale viene fatta con il metodo differences in differences, con controlli per reddito, ricchezza, età, dimensione familiare e possesso dell'abitazione e prosegue con una tripla differenza che introduce come dimensione di eterogeneità l'attitudine al rischio dichiarata dal capofamiglia. I risultati non confermano la riallocazione verso le attività reali prevista dalla teoria, essendo queste ultime esenti dall’aumento di aliquota. L'effetto medio è di segno opposto a quello atteso e solo debolmente significativo. L'eterogeneità restituisce invece un quadro più netto, infatti l'intera reazione si concentra nelle famiglie trattate più avverse al rischio, che riducono di circa quattordici punti percentuali la quota di attività reali rispetto ai controlli, mentre le famiglie meno avverse non reagiscono in modo apprezzabile. La scomposizione temporale mostra che l'effetto emerge in corrispondenza di entrambi gli aumenti di aliquota e non è riconducibile a dinamiche preesistenti. Il risultato resta stabile introducendo effetti fissi familiari, modificando il trattamento dei valori estremi, ponderando le osservazioni e cambiando gruppo di controllo, e i test placebo condotti sul periodo precedente alla riforma non rilevano alcun effetto spurio. Nessuna delle altre dimensioni di eterogeneità considerate, reddito, istruzione, età, genere e area geografica, produce differenze significative. Il lavoro discute infine le possibili spiegazioni dell'esito e ne delimita i limiti interpretativi.